MSCI Menebus Dosa: Kritik Epistemik Atas Metodologi MSCI
Catatan: Artikel ini merupakan opini pribadi penulis dan tidak mencerminkan pandangan Redaksi CNBCIndonesia.com
Alkisah, kegegeran itu bermula ketika sebuah lembaga penyedia indeks saham global yang dijadikan acuan para investor dan pesohor surat berharga itu, yang bernama Morgan Stanley Capital International alias MSCI, mengunggah pengumuman tentang sejumlah saham Indonesia yang akan masuk ke dalam Indeks MSCI Global Standard.
Berdasarkan data yang tersedia, saham milik konglomerat Prajogo Pangestu adalah yang terbanyak lolos dan masuk ke dalam Indeks MSCI Global Standard, layaknya saham PT Chandra Asri Pacific Tbk alias TPIA yang diumumkan masuk pada 14 Mei 2024, PT. Petrindo Jaya Kreasi Tbk (CUAN), PT Petrosea Tbk (PTRO), diumumkan masuk pada 7 Agustus 2025. Kemudian disusul emiten PT. Barito Renewables Energy Tbk (BREN) yang diumumkan masuk pada 7 November 2025 serta emiten milik Sinar Mas Grup yakni, PT Dian Swastatika Sentosa Tbk (DSSA) yang diumumkan pada 7 Agustus 2025.
Sontak, kemudian pascapengumuman masuknya sederet saham-saham milik pesohor ini ke dalam Indeks MSCI Global Standard yang bergengsi itu, maka tak lama, manajer investasi global dan lembaga pengelola dana pasif (passive fund) berbondong-bondong mengoleksi saham milik konglomerat Indonesia ini.
Berdasarkan data Bloomberg Januari 2026, Blackrock terungkap telah menambah 1.076.643 saham TPIA dengan transaksi pembelian yang berlangsung pada Januari 2026. Usai transaksi itu, kepemilikan Blackrock atas saham TPIA mencapai 243.861.788 saham. Jumlah ini setara dengan 0,28%. Blackrock juga kedapatan memborong 656.453 saham BREN pada Januari 2026 hingga kepemilikannya menyentuh 275.956.335. Sepadan dengan 0,21% dari total keseluruhan saham beredar.
Selain Blackrock, perusahaan investasi asal AS; Dimensional Fund Advisors LP juga memborong 4.734.308 saham Barito Renewables Energy. Adapun jumlah saham kepemilikannya per Januari 2026 mencapai 27.927.700, yang setara dengan 0,02% dari total keseluruhan saham beredar. Dimensional Fund, juga membeli 1.269.439 saham CUAN. Total kepemilikan Dimensional di saham CUAN kini mencapai 124.268.671 saham.
Tidak cukup, JPMorgan Chase and Co. juga terpantau memborong saham TPIA sebanyak 419.200 saham 2026. Dengan demikian, total kepemilikan sahamnya sejumlah 807.000. JPMorgan juga turut memborong sebanyak 1.763.900 saham PT Petrindo Jaya Kreasi Tbk (CUAN), dengan total kepemilikan 1.785.900.
Jauh sebelum Januari 2026, mengacu data Bloomberg Desember 2024, Blackrock juga kedapatan menggenggam 228 juta saham Chandra Asri Pacific (TPIA) atau tepatnya 228.033.245 yang juga setara dengan 0,26% total keseluruhan saham TPIA dengan total dana investasi Blackrock mencapai lebih dari Rp1,89 triliun.
Kemudian, total kepemilikan saham Blackrock di emiten Barito Renewables Energy (BREN) yang juga merupakan saham entitas Grup Barito milik Prajogo Pangestu terdapat 137 juta saham atau tepatnya 137.779.100 setara dengan 0,10% total saham beredar yang disetor penuh BREN. Dengan catatan tersebut, nominal dana investasi oleh Blackrock di emiten BREN mencapai total Rp1,02 triliun.
Selain Blackrock, ada juga nama fund manager asing Vanguard, perusahaan investasi unggulan global asal Amerika Serikat juga menggenggam 50 juta lembar saham CUAN atau tepatnya 50.270.433 saham yang mencapai 0,45% total saham disetor penuh, dengan nominal dana investasi mencapai Rp361,95 miliar.
Di waktu yang sama, saham emiten pelat merah justru banyak dilego investor asing yakni PT Bank Rakyat Indonesia Tbk (BBRI) yaitu Rp 235,3 miliar, PT Bank Mandiri Tbk (BMRI) yaitu Rp 127,4 miliar, dan PT Bank Negara Indonesia Tbk (BBNI) yakni Rp 49,8 miliar.
Sebagai tambahan, berdasarkan data Bloomberg Juli 2025, Blackrock juga menggenggam 246 juta saham atau mencapai 246.571.565 yang juga setara dengan 0,29% total keseluruhan saham TPIA dengan total dana investasi Blackrock mencapai lebih dari Rp2,31 triliun.
Kemudian, total kepemilikan saham Blackrock di saham Barito Renewables Energy (BREN) yang juga merupakan entitas Grup Barito milik Prajogo Pangestu tercatat 90 juta saham atau tepatnya 90.795.100 setara dengan 0,07% total saham beredar yang disetor penuh BREN.
Dengan catatan tersebut, nominal dana investasi oleh Blackrock di saham BREN mencapai total Rp719,55 miliar. Blackrock juga menggenggam 11 juta saham Petrindo Jaya Kreasi (CUAN) atau tepatnya 11.999.000 yang setara dengan 0,01% saham, dengan begitu total dana investasi Blackrock pada saham CUAN mencapai lebih dari Rp19,49 miliar. Selain Blackrock, Vanguard juga menggenggam 667 juta lembar saham CUAN atau tepatnya 667.360.000 saham yang mencapai 0,59% total saham disetor penuh, dengan nominal dana investasi mencapai Rp1,08 triliun.
Begitu juga dengan DSSA, saham milik Sinar Mas Grup. Sebelum masuk indeks MSCI, selama periode 30 Desember 2024-7 Agustus 2025, harga saham DSSA sudah tumbuh 77% (year-to-date/ytd). Kemudian setelah masuk indeks MSCI, harga saham DSSA pada 8 Agustus 2025 mencapai Rp78.600, melesat 20% dibanding sehari sebelumnya. Jika dibandingkan dengan posisi akhir tahun lalu, harga saham DSSA pada Agustus 2025 sudah naik 112% (ytd).
Data ini menujukan terjadi akumulasi pembelian saham milik sejumlah konglomerat terutama milik Prajogo Pangestu oleh manajer aset global layaknya Blackrock, Vanguard Group Inc, JPMorgan Chase and Co hingga Dimensional Fund dengan sekuel waktu baik sebelum pengumuman masuknya saham-saham konglomerasi ini ke dalam indeks MSCI global standard, dan saat diwacanakan atau diprediksi menjadi kandidat konstituen indeks, kemudian menjelang hingga setelah pengumuman. Artinya, masuknya saham-saham konglomerasi ini ke dalam indeks MSCI global standard menciptakan arus net buy asing yang cukup deras.
Namun, pada 12 Mei 2026, MSCI mengeluarkan saham konglomerasi ini dari indeks mereka karena isu free float rendah dan konsentrasi kepemilikan. Bahwa benar terdapat data free float yang tersedia tidak mencerminkan realitas yang sesungguhnya dan konsentrasi kepemilikan yang sulit diteksi.
Akan tetapi, justru inilah masalahnya yakni, kita patut mempertanyakan kualitas metodologi yang digunakan oleh MSCI, terutama dalam melakukan estimasi free float dan verifikasi data, sehingga berdampak pada keputusan MSCI yang terlihat inkosisten dalam melakukan klasifikasi dan interpretasi atas data. Di sinilah kita perlu melakukan kritik metodologis yang menghasilkan inkosistensi keputusan MSCI dalam melakukan klasifikasi saham yang masuk ke dalam indeks mereka.
Maka munculah fenomena excess comovement di mana ketika sebuah indeks saham dipublikasikan, pergerakan harga saham akan terseret naik bukan karena fundamental bisnisnya, melainkan semata-mata karena saham tersebut masuk ke dalam keranjang indeks tersebut.
Dengan kata lain, aturan metodologis yang kaku memaksa dana pasif untuk terus menyuntik modal ke perusahaan besar yang sudah ada di dalam indeks, terlepas dari apakah perusahaan tersebut dikelola dengan baik atau tidak, sehingga indeks justru seringkali menghambat proses diseminasi informasi harga yang sehat (price discovery).
Kritik Epistemik Atas Metodologi Indeks MSCI
Tentu, MSCI mempunyai perangkat metodologi dalam melakukan klasifikasi untuk menentukan sebuah saham layak masuk ke dalam indeks mereka atau tidak, yaitu Global Investable Market Indexes (GIMI) yang menggunakan lima kriteria yaitu, kapitalisasi pasar, free float, likuiditas, aksesibilitas investor asing, dan baru cakupan indeks, metodologi ini rutin dievaluasi tiga bulan sekali mulai Januari.
Justru berbasis metodologi ini yang menjadi kerangka epistemologi yang digunakan MSCI dalam menyusun indeks saham global, kritik kita berangkat dari tiga pertanyaan pokok; pertama, apakah ukuran free float yang digunakan MSCI benar-benar menangkap realitas yang hendak diukurnya, yaitu saham yang secara efektif tersedia bagi investor?
Kedua, bagaimana kompleksitas kepemilikan perusahaan disederhanakan menjadi angka free float, kapitalisasi pasar yang disesuaikan dengan free float, dan bobot indeks? Ketiga, sejauh mana keputusan indeks dihasilkan secara mekanis oleh aturan atau perangkat metodologis, dan sejauh mana bergantung pada klasifikasi, interpretasi data, atau diskresi penyedia indeks?
Karena, ada problem yang cukup serius dari perubahan keputusan MSCI atas masuk-keluarnya saham konglomerasi Indonesia dalam indeks mereka, yakni sebuah saham dapat memenuhi kriteria formal indeks, tetapi belum tentu tingkat investability-nya terwakili secara memadai oleh indikator yang digunakan untuk menilai kelayakannya.
MSCI awalnya memasukkan sebuah saham karena lolos secara nomologis-deduktif dari aturan matematika formal atau perangkat metodologi mereka (nomological network). Namun, ketika anomali pasar membuktikan bahwa proksi tersebut tidak mampu mengukur likuiditas riil, MSCI terpaksa mengubah keputusannya.
Kasus ini memunculkan pertanyaan atas keandalan alat ukur operasional mereka dalam menangkap realitas pasar yang sesungguhnya. Di sinilah kita perlu menguji apakah metodologi MSCI menghasilkan representasi investability yang valid. Kemudian, pertanyaannya jadi bergeser menjadi pertanyaan metodologis, apakah alat ukur yang mendasari keputusan awal memang cukup valid sejak awal?
Persentase free float yang tersedia merupakan indikator operasional. Indikator tersebut perlu diuji apakah benar-benar mendukung kesimpulan mengenai investability atau tidak. Jika kepemilikan terkonsentrasi dan keterbatasan pasokan saham tidak tertangkap oleh pengukuran, terdapat kemungkinan masalah yang oleh Cronbach dan Meehl disebut sebagai construct validity atau validitas konstruk.
Hal ini penting untuk menguji apakah indikator free float dan FIF secara memadai merepresentasikan effective investability. Di sinilah validitas free float sebagai proksi effective investability perlu diuji melalui bukti yang tidak terbatas pada kepatuhan terhadap ambang administratif.
Dari perspektif realisme kritis Roy Bhaskar (1975), persoalan ini juga menunjukkan perlunya membedakan data yang teramati dari struktur dan mekanisme yang menghasilkan kondisi pasar. Data administratif mengenai kepemilikan, volume perdagangan, dan harga merupakan representasi empiris, tetapi tidak selalu cukup untuk mengidentifikasi hubungan pengendalian, konsentrasi kepemilikan, dan mekanisme pembentukan harga yang mendasarinya.
Evaluasi metodologi MSCI karena itu perlu melampaui pengujian kepatuhan terhadap ambang kuantitatif dan menelaah apakah indikator yang digunakan mampu menangkap mekanisme struktural yang relevan bagi investability. Data administratif merupakan representasi dari realitas pasar, bukan realitas itu sendiri. Struktur kepemilikan, hubungan afiliasi, dan mekanisme perdagangan dapat menghasilkan kondisi yang tidak sepenuhnya terlihat dari angka formal.
Kritik metodologis terhadap penyedia indeks layaknya MSCI tak berhenti sampai di situ. Adriana Z. Robertson dalam karyanya yang berjudul "Passive in Name Only: Delegated Management and 'Index' Investing" menyampaikan bahwa keputusan indeks bukan sekadar hasil otomatis dari rumus atau seperangkat metodologi.
Keputusan tersebut juga bergantung pada cara penyedia indeks merancang aturan, mengklasifikasikan data, dan menerapkan metodologi. Di sini Robertson mengkritik anggapan bahwa indeks saham merupakan objek netral yang muncul secara otomatis dari pasar. Setiap indeks merupakan hasil keputusan manusia dan institusi: apa yang diukur, bagaimana aturan dirancang, bagaimana data diklasifikasikan, serta kapan suatu aturan memerlukan interpretasi.
Sehingga kasus anomali klasifikasi MSCI terhadap saham konglomerasi Indonesia ini memunculkan pertanyaan layaknya kritik Max Horkheimer, seorang teoritisi Mazhab Frankfurt terhadap rasionalitas instrumental, yakni apakah metodologi yang benar secara teknis juga mampu merepresentasikan realitas pasar modal secara memadai?
Dalam perspektif ini, persoalannya bukan semata-mata apakah MSCI salah menghitung free float, kapitalisasi pasar, atau likuiditas. Persoalan yang lebih mendasar adalah ketika ukuran-ukuran teknis tersebut menjadi dasar untuk menentukan kelayakan investasi, sejauh mana realitas ekonomi yang kompleks direduksi menjadi indikator yang dapat dihitung?
Tentu, bukan berarti kita menolak standar atau ukuran yang bersifat matematis. Sebuah metodologi bisa konsisten secara matematis, tetapi tetap memiliki keterbatasan dalam merepresentasikan fenomena ekonomi yang hendak diukur.
Di sinilah kontribusi dari kritik Max Horkheimer, yaitu kesetaraan dalam indikator formal tidak selalu berarti kesetaraan dalam realitas substantif. Metodologi dan indikator yang diklaim dapat menangkap seluruh karakteristik pasar yang relevan. Namun, pada faktanya melahirkan keputusan yang inkosisten, karena ia gagal memfalsifikasi metodologi itu sendiri terhadap kondisi pasar yang memiliki struktur kepemilikan oligarkis dan terkonsentrasi.
MSCI memang menggunakan sebuah indikator untuk menyusun indeks yang dapat digunakan investor global. Masalahnya bukan keberadaan indikatornya, melainkan apakah asumsi di balik indikator itu diperlakukan seolah-olah berlaku secara universal tanpa cukup memperhatikan struktur pasar yang berbeda.
Maka keberhasilan suatu perangkat metodologi menghitung dan mengklasifikasikan objek tidak otomatis membuktikan bahwa klasifikasinya mencerminkan realitas secara memadai. Kritik tersebut menjadi semakin relevan ketika informasi yang tersedia tidak cukup untuk mengidentifikasi kepemilikan saham secara tepat.
Masalahnya, fakta di lapangan ukuran teknis MSCI berubah menjadi otoritas ekonomi, yakni sebuah indeks yang diukur dengan metodologi tertentu pengaruhnya bisa meluas bukan hanya pada alokasi modal investor, melainkan terhadap persepsi seseorang atas situasi ekonomi sebuah negara, namun keterbatasan epistemiknya tak dapat diuji secara terbuka.
Di sinilah terjadi pergeseran dari kekuasaan untuk mengukur menuju kekuasaan yang muncul karena hasil pengukuran digunakan untuk bertindak. MSCI memiliki pengaruh bukan semata-mata karena mampu menghitung kapitalisasi pasar ataupun free float, melainkan karena hasil pengukuran tersebut digunakan oleh investor, pengelola aset, dan lembaga keuangan dalam keputusan nyata. Ketika keputusan tersebut kemudian memengaruhi harga, aliran modal, kebijakan pasar hingga ekonomi sebuah negara, metodologi teknis memperoleh dimensi kekuasaan ekonomi.
Di sinilah kita masuk ke dalam pertanyaan, apakah metodologi MSCI hanya mengukur realitas pasar, atau juga mereproduksi cara pandang tertentu tentang apa yang dianggap sebagai pasar yang sehat, saham yang layak investasi, dan negara yang layak memperoleh kepercayaan modal global?
Maka sangat wajar jika kita melakukan kritik ideologi terhadap metodologi MSCI, karena ideologi juga dapat bekerja melalui kategori, standar, dan prosedur yang tampak netral, tetapi membawa asumsi serta konsekuensi sosial tertentu. Ketika standar itu digunakan secara luas oleh dana investasi, keputusan klasifikasi dapat membawa konsekuensi ekonomi melampaui hubungan kontraktual antara penyedia indeks dan pengguna indeks.
Sehingga kita sampai pada pertanyaan yang krusial, apakah kewenangan privat yang dimiliki oleh MSCI untuk menentukan standar investability memperoleh pengaruh ekonomi yang lebih besar daripada tingkat akuntabilitas publiknya?
Masalahnya yang tak kalah krusial adalah ketika rasionalitas instrumental yang tercermin dalam metodologi indeks gagal mengontrol dan mengendalikan realitas pasar layaknya ketika saham konglomerat ber-free float semu masuk ke dalam indeks, perilaku harganya di pasar sekunder sering kali anomali (volatilitas ekstrem, tidak likuid secara organik, atau rentan dimanipulasi).
Maka yang muncul adalah "teknokratisme yang panik", ketika anomali pasar ini mencuat dan dikritik oleh investor global institusional (pengguna jasa mereka), sistem instrumental yang digunakan kemudian mengalami disfungsi. Mereka terpaksa melakukan intervensi manual atau mengubah kebijakan secara reaktif untuk menyelamatkan kredibilitas indeks dan upaya menebus dosa. Mungkin itulah penyebab kegegeran akhir-akhir ini.
(miq/miq)